Todd Martínez: "Lo faltante sería que Ecuador logre un ajuste fiscal importante"

El acuerdo con el grupo de bonistas más grande de la deuda ecuatoriana ha sido bien recibido dentro de Ecuador y en el extranjero. Ahora las autoridades trabajan para finiquitar el canje de la deuda hasta el 15 de agosto. Todd Martínez, director de Calificaciones Soberanas de la agencia calificadora de riesgos Fitch, conversó con EXPRESO, vía Zoom, sobre los retos que tendrá el país tras la renegociación de la deuda.

¿Cómo mira el acuerdo alcanzado por Ecuador con el grupo mayoritario de tenedores de bonos?

Sobre el acuerdo inicial que se logro, hay un buen balance entre dos cosas: lo que Ecuador necesita y lo aceptable para los bonistas. Un alivio mayor para Ecuador le habría ayudado más para superar problemas profundos, de liquidez y de solvencia, pero probablemente habría sido rechazado por los bonistas. Para nosotros un alivio de 50 % en valor presente neto es algo más de lo que está negociando Argentina después de un proceso largo y difícil, así que para nosotros es un buen balance entre lo necesario para Ecuador y lo aceptable para los bonistas.

¿Qué se viene después? ¿Podrá Ecuador alcanzar un consenso con todos los bonistas para reestructurar la deuda?

Esa es una pregunta difícil porque depende de la composición de los acreedores. Sabemos algunos detalles sobre ese aspecto, pero no sabemos todo. Si es verdad que Ecuador logro acuerdos con este grupo de bonistas que representan más del 50 % de las tenencias es una buena noticia porque el umbral clave para la mayoría de los bonos es 66 % (de votos positivos), así que con este acuerdo, con la mitad, estamos bastante cerca de ese umbral y en ese sentido es un avance muy auspicioso de lo que pasó ayer.

¿Ustedes manejan el escenario de que Ecuador va a concluir exitosamente?

En estos casos, en general, no tenemos líneas base. En general, tenemos una calificación de 'restricted default' (RD) o incumplimiento restringido. Así que se va a quedar ahí hasta que haya un canje exitoso que garantice la relación de Ecuador con el mundo. No estamos apostando en nada con nuestra calificación actual. Solo vamos a moverla cuando haya un canje.

Si se llega a un canje, ¿a qué nota crediticia pasaría Ecuador?

La nota de salida de Ecuador depende de muchas cosas. Depende de cuánto alivio logra con este acuerdo. Depende de sus perspectivas económicas y fiscales. Ecuador va a seguir teniendo una calificación crediticia muy baja. Hasta en momentos de buenos precios del petróleo y arduo crecimiento, en 2014, Ecuador nunca superó una calificación B y eso es bastante bajo. Así que estamos viendo un escenario de liquidez más restringido, precios de petróleo más bajo, mucho ruido y desafíos políticos para lograr ciertos ajustes. Así que va a seguir siendo una calificación muy baja, pero la calificación va a depender de un canje exitoso y una discusión del comité de nuestra parte. 

Pese a una buena reestructuración de la deuda, Fitch cree que Ecuador todavía tendrá problemas en el mediano plazo, ¿por qué?

Ese es el punto clave de nuestro último informe. Por los supuestos económicos que dio el Gobierno unas semanas atrás, que vuelve a 2,5 % (de crecimiento del Producto Interno Bruto) y un ajuste fiscal importante podrían lograr sus metas de deuda de mediano plazo. Pero para nosotros esos supuestos son muy optimistas. Lograr un crecimiento de 2,5 % en medio de un ajuste fiscal sería súper difícil, en cierta medida. Esas cosas son contradictorias. Se requiere que el sector privado entre como un gran motor de la economía y eso no es nada seguro. Así que con supuestos más conservadores, la mitad de lo que proyecta el Gobierno, más un ajuste fiscal menor, Ecuador no solo no logra sus metas de deuda, sino que también la deuda podría volver a subir. Para nosotros algo clave es un canje profundo, pero lejos de ser suficiente para que Ecuador no vuelva a caer en problemas en el futuro. Lo faltante sería que Ecuador logre un ajuste fiscal importante, que ha costado bastante en los últimos años. Ya no hay mucho margen para seguir cortando el margen de capital. Tendría que venir de cosas más difíciles y tiene que volver a crecer bien para que la deuda sea sostenible. Como dije que el acuerdo es un buen balance entre lo necesario y lo posible, un asterisco que pondría es que este acuerdo logra un ajuste de valor presente neto de 50 %,mucho con postergar deuda, en vez de perdonar deuda. Hay una quita importante de intereses, pero no es muy grande. Así que ese alivio tiene mucho más que ver con postergar deuda que con perdonarla. Eso quiere decir que Ecuador tiene mucha tarea que hacer en los próximos cinco años, antes de 2026, para poder pagar los vencimientos de los nuevos bonos.

Acá en Ecuador se habla de una reforma tributaria para 2021. ¿Subir impuestos puede mejorar el perfil crediticio para Ecuador?

En estos casos nunca tenemos recomendaciones muy explícitas de cómo lograr una consolidación fiscal, pero mirando las cifras del Ecuador, su carga tributaria con la seguridad social incluida es el 20 % (del Producto Interno Bruto) no es mucho comparado con la región, así que ahí tenemos algún espacio para aumentar los impuestos para ayudar a esa consolidación fiscal. Ecuador tiene un desafío muy profundo de competitividad con el resto del mundo, así que cualquier aumento tributario debería ser muy bien enfocado para no aumentar aún más esos desafíos. Entendemos que muchos actores políticos de Ecuador tienen poco apetito para aumentar los impuestos. También tendría que ser acompañado con ajuste en distintas áreas o algo en la seguridad social. Lo importante no solo es bajar el gasto, sino que deje de aumentar. No vemos mucho espacio para seguir recortando gasto de capital. El Gobierno en sus proyecciones señala que casi todo el ajuste en cinco años próximos viene de gasto capital. Para nosotros tiene que venir de decisiones más difíciles, en términos políticos, como una reforma tributaria o ajuste del gasto corriente, que en algunos sentidos requerirá reformas legislativas.

¿Cómo ven el papel del Fondo Monetario Internacional (FMI)? ¿Tras este acuerdo con los bonistas Ecuador alcanzará un nuevo crédito?

Para nosotros el FMI va a ser clave en los próximos años para enfrentar este gran gran desafío de liquidez que tiene Ecuador. Nosotros no sabemos que va a pasar después del canje de la deuda, pero es razonable pensar que con este canje Ecuador no va a lograr buenas condiciones para emitir nuevos bonos en el mercado internacional. Probablemente va a tener que depender de financiamiento de acreedores oficiales, como el FMI. Este canje y algunas medidas de consolidación fiscal y algunas reformas que ha anunciado el Gobierno pensamos que son buenas señalas para el programa con el FMI. Pero el gran problema es que un programa grande de acceso excepcional (Exceptional Access Program) sería un monto de dinero mucho más grande de lo normal. La condición de parte del Fondo de esos programas es su fe en el compromiso político e institucional de mediano plazo y, obviamente, es difícil justificar eso antes de una elección que luce competitiva. Muchos están hablando de un programa de un año, pero la verdad que solo podemos especular.

¿Cuándo Ecuador podría volver a los mercados si la negociación de la deuda es exitosa?

Eso es difícil saber pero tienen que despejarse cosas. Primero tiene que despejarse esta incertidumbre global con el tema del coronavirus y tiene que haber alguna señal de que Ecuador está en una senda de recuperación y eso puede demorar un tiempo. No necesariamente va a ser al principio del año que viene. También debe despejarse la incertidumbre política. Tenemos que estar del otro lado de las elecciones y con un Gobierno que tenga un plan económico y que muestre una señal que este nuevo acuerdo de la deuda es sostenible. Si Ecuador sigue muy frágil y viene un gobierno de otro perfil va a buscar de nuevo aliviar la deuda, especialmente si percibe que el acuerdo requiere demasiado sacrificio de Ecuador y muy poco de los bonistas. Todas esas incertidumbres deben despejarse para que Ecuador puedan acceder a los mercados.

¿Por qué Ecuador consiguió un acuerdo más rápido con los tenedores más rápido que Argentina?

Es una excelente pregunta. Voy a preguntar a otros analistas también. Mi teoría inicial es que con Argentina, cuando anunció su intención de reestructurar, muchos analistas, bonistas preguntaban por qué Argentina tenía un problema de liquidez y no de solvencia. Algo bueno de Ecuador en este momento, a pesar de que tiene una deuda relacionada con el PIB baja y ratios de intereses más bajos, parece haber cierto consenso respecto a que Ecuador tiene ciertos problemas de solvencia y no solo de liquidez. Creo que eso ayuda a limitar a los diferentes jugadores en las negociaciones para un acuerdo. Eso tendría que ver con que Ecuador tuvo un inicio de pandemia de coronavirus especialmente severo, que es un país que depende de los 'commodities' y el petróleo, que ahora tiene una perspectiva mucho peor que antes. Para nosotros eso debe haber sido un aspecto importante que diferenció a Ecuador de Argentina. Y se refleja en que Ecuador está en camino para lograr una reestructuracion algo más profunda de lo que Argentina está logrando este momento.